專注于投資、發行的電影公司，曲曲折折的經營是常態，找到“第二增長”曲線，似乎是對抗不確定性更可行的方案。
圖片來源：pexels
暑期以來，電影市場有所回暖。沈騰、馬麗主演的科幻電影《獨行月球》，用10天時間，斬獲20億票房。以目前的票房增速來看，40億或指日可待。主投公司“開心麻花”，再次賺得盆滿缽滿。
如果沒有《獨行月球》，人們或許已經忽略，當下8月，正是過去中國電影市場，兵家必爭的“暑期檔”。華誼兄弟（以下簡稱“華誼”）創始人王忠軍曾說，每年有兩三部好電影，就能支撐一家上市公司的主營業務。同樣，如果每個電影熱門檔期，都能誕生一兩部數十億票房的爆款。那么中國電影市場，也能始終保持活力。
2021年，中國以472.58億元人民幣的總票房，蟬聯全球票房冠軍。包括《你好，李煥英》、《長津湖》、《長津湖之水門橋》等檔期爆款，無一不是同期電影市場的強心劑：《水門橋》在2022年春節檔斬獲超40億元票房；2021年國慶檔上映的《長津湖》，更是以57.6億元票房，雄踞中國影史票房冠軍。
數據來源：中國電影發行放映協會、國家電影局
而時至2022年8月1日，這兩大歷史級爆款作品背后的出品公司“博納影業”（以下簡稱“博納”），向深交所第三次遞交了招股書（前兩次分別為2017年1月、2020年8月），并獲準發行。
普遍虧損下，博納的盈利是偶然嗎
沒有對比，很難理解“博納影業”在近三年的連續盈利且增長的不易。以中國動畫電影票房榜首《哪吒之魔童降世》的發行公司“光線傳媒”（以下簡稱“光線”）為例，在2019年到2021年的三年里，光線歸母凈利潤連續錄得同比負增長，且在2021年，迎來了上市十年來的首次年度虧損（-3.11億元）。
難兄難弟“華誼”也曾連續十年盈利，但從2018年開始，似乎就中了虧損的“魔咒”，直至今日也未能扭虧。而近幾年一系列“剛性兌付”的票據到期，讓王忠軍被迫開始變賣個人資產償債。最近，騰訊更是頂著巨虧，大手筆“割肉”華誼。
反觀博納，報告期內（2019年到2021年）分別錄得歸母凈利潤3.14億元、1.26億元、3億元。規模不大，但對比普遍虧損的同行，勝在仍能盈利。當然，有必要解釋的是，目前市場上頭部電影公司，雖然大多涵蓋投資制作、發行、影院等電影全鏈路業務，但其實各有側重：萬達電影的營收主要由“影院”貢獻；華誼、光線聚焦于投資、發行，幾乎沒有影院；中國電影、博納等則在投資、發行、影院上表現較為均衡。
圖表源自博納最新招股書
與此同時，國產分賬影片中，影院的分賬比例原則上不超過50%，投資方的分賬比例原則上不低于43%。王忠軍曾解釋，電影投資分為主投方和參投方，主投方一般認領70%的份額，隨后自行找資方入股，分散投資。比如華誼主投的電影，一般最終占到總投資的38%左右。這也即意味著，一部投資1億的電影，理論上票房達到2.5億，投資團隊就能回本，超額部分都將成為利潤。按上述舉例，每超額1億元，理論上華誼就能凈賺3800萬元。至于影院業務，因為涉及地租、人工、裝修、票務系統、片源等多重成本，雖分賬比例達50%，但毛利率反而更低。
通過博納2020年遞交的招股書數據，以影院業務仍正常經營的2019年為例。該年博納影院收入11.57億元，毛利率15.08%，而營收規模為9.79億元的投資業務，毛利率達36.17%，營收規模9.6億元的發行業務，毛利率更是高至71.57%。
不過博納、中國電影等公司開設影院，盈利只是部分考量，博納最新招股書中，有如下闡述：公司利用院線排片資源優勢獲得對優秀電影項目的投資機會和話語權；同時影院可以發揮規模效應優勢，提高議價能力，從而進一步降低運營成本。再者，影院能提供穩定持續的現金流，通過對電影排片以及陣地宣傳等來支持公司的發行業務，并能夠及時獲得市場反饋信息，協助發行業務，優化營銷策略。
無從判斷，博納對電影下游渠道更強的掌控力，以及更均衡的業務結構，是否是其疫情期間經營穩定的助力。而事實上，華誼、光線等在近幾年的經營波動也可以理解。大起大落，一貫是中國電影公司的常態。這背后的原因，正如部分二級市場投資人對電影行業的評價：項目制的業務邏輯，押注色彩濃厚，投資風險較大。
不確定性，是電影行業的宿命？
“光線傳媒”創始人王長田曾在2013年的訪談中提到，中國每年拍攝出來的幾百部電影，最終能上院線的，只有150—200部。而這些院線電影中，能賺錢的可能僅20%?？梢?，電影投資的“勝率”并不高。但電影投資的門檻，卻越來越高。王忠軍曾提到，如今的電影市場，七八千萬投資屬于低成本制作，兩三億是中等成本。
高投入，一旦上不了院線，就可能面臨全額虧損，比如華誼投資的《手機2》。而即便上了院線，招募到大導演操刀、老戲骨參演，仍有可能賠，還可能賠得更多。比如馮小剛的《1942》，張藝謀的《金陵十三釵》。
據悉《金陵十三釵》投資6億，虧損高達3.6億?！?942》虧損達1億元，不理想的票房表現，還導致當時華誼股價狂跌。幾家歡喜幾家愁，大片虧損的同時，中國電影市場每年都有小成本制作成為黑馬，拿下十幾倍，甚至數十倍回報。比如早在2012年，中國電影總票房僅170億元，而徐崢執導的處女作《泰囧》，以3000萬的投資，斬獲12.67億元票房，投資回報十幾倍。
近幾年里，《哪吒之魔童降世》是小投資大回報的代表作，該片最終累計票房突破50億，位列中國影史票房榜前五，同時推動國產動畫邁入新紀元。但電影行業的成功經驗，似乎沒法復制。在《哪吒》名利雙收后，光線傳媒再接再厲出品的同系列動畫電影《姜子牙》，卻遭遇了口碑、票房雙雙滑鐵盧。
“電影行業是一個聚集資源的行業，你對資源的選擇、組合的能力，決定了作品的質量。”王長田曾如此描述電影投資中的確定性，而這與博納最新招股書中所闡述的相一致：與眾多優秀的導演、監制、演員、編劇等行業核心人員建立并保持著長期的良好合作關系，并通過電影項目發展協議等方式進一步加強彼此間的合作關系，這使得公司在主投項目中，能夠根據影片的立意及內容最大程度地匹配合適的演職人員，將最優質的資源整合到項目當中；同時也有助于公司獲取優質的影視劇本、影片投資機會及發行權。
只不過，正如王長田用“運氣”評價投資《泰囧》的行為一樣。有限的確定性之外，電影行業更多的是不確定性：質量上乘的《1942》，因為觀眾拒絕“苦難”而票房失利；博納投資，最懂國際市場的李安執導，運用上了首屈一指的120幀放映技術的《比利·林恩的中場戰事》，遭遇中國市場和北美市場口碑的兩極分化。
總而言之，專注于投資、發行的電影公司，曲曲折折的經營是常態。找到“第二增長”曲線，似乎是對抗不確定性更可行的方案。
第二增長曲線在哪里
中國電影公司過去的增長，至少有三大紅利：1、影票提價；2、國產電影替代進口；3、觀影人次增長帶動市場總規模。
（2016年增速斷崖系當年取消票補所致）
數據來源：中國電影發行放映協會、國家電影局
但來到2021年，國產電影票房占比已達到84.49%；年度觀影規模達到11.67億人次；平均票價漲至40.5元。如今，國內城鎮化進度放緩，銀幕數量增速回落，中國電影市場票房在500—700億規模區間里徘徊，低增速下，市場潛力或難再進一步挖掘。
同時，中國電影公司有九成收入源于“院線票房”，作為對比，北美電影公司中院線收入往往僅占約三分之一，剩余由付費流媒體、IP衍生等收入構成。所以對營收結構偏單一的中國電影公司們而言，找到可持續的新增長點，就顯得尤為迫切。
作為中國第一家上市的民營電影公司，華誼早在2011年，就開始了對新業務的探索。王忠軍曾如此介紹其旗下“實景娛樂”業務：像迪士尼一樣，把華誼兄弟的電影IP延伸，實現實景體驗、互動、娛樂。這樣，增加變現渠道的同時，IP場景體驗也能獲得用戶的情感認同，延長IP生命力。
項目最終落地為旅游度假區“華誼兄弟電影世界”。這其中又分為“重資產”模式自主營運的“蘇州華誼兄弟電影世界”，和“輕資產”模式，主要通過IP授權和流水分成獲得收入，位于南京、長沙、濟南的華誼兄弟電影小鎮。
「電商在線」根據華誼從2012年到2021年財報統計，實景娛樂在近10年時間里，共計為華誼帶來約13.44億元收入。正如華誼另一位創始人王中磊所說，這一業務為華誼帶來了不錯的現金流，以協調電影業務的重投資，及票房分賬的回款周期。但與此同時，隨著近幾年華誼電影的疲軟，加之文旅行業自身的經營風險，華誼IP的吸引力，也開始走弱。據天眼查數據，重資產的“蘇州華誼兄弟電影世界”在2018年、2019年分別虧損1.34億元和1.62億元。
最終，2021年8月，華誼將其所直接持有的天津實景15%股權和蘇州影城14.29%股權轉讓給了西藏景源，預計收益5.79億元。景鑒智庫創始人周鳴岐曾評價：“華誼兄弟缺乏像迪士尼旗下的漫威宇宙、迪士尼公主那樣持續的、系列化的作品，基本都是單體電影，影響力會隨著時間的推移而逐漸消失，IP屬性很弱。”
“一個電影在紐約大賣，一定在全世界也大賣。”于冬稱曾和國外電影人交流心得，對方表示紐約擁有來自于世界各地的觀眾，在紐約成功的電影，意味著有機會得到全球市場的票房認可。對此深以為然的博納，長年致力于將“海外市場”，作為第二增長曲線。尤其重視開拓英語國家市場，以試驗其作品的全球化票房能力。
博納也確實更懂電影業務的全球化方式，畢竟其進入資本市場的第一站，即是美國納斯達克。最新招股書介紹，博納自2008年起開展海外發行業務，《龍門飛甲》、《激戰》、《湄公河行動》、《紅海行動》等多部影片，在新加坡、馬來西亞，澳大利亞、美國、加拿大、英國等多個國家上映。
2019年到2021年，博納在海外市場共計錄得超8億收入，遠超同行規模。當然，這也在于以商業主旋律為核心的博納電影，其內涵的“英雄主義”元素，是放之四海皆準的普世價值觀。
“當然，也不能過于急迫地嘗試將中文電影打上字幕賣到全世界，先可以多和國外影視公司合作投資、發行”，最新招股書介紹，在進口影片投資發行方面，博納曾參與投資《X戰警：天啟》、《猩球崛起 3：終極之戰》、《異形：契約》等國際商業片。
同時，基于與互聯網公司合作的數字化改造、IP衍生開發，則是傳統電影公司們普遍的業務嘗試。據阿里影業2022財年（截止2022年3月31日）數據顯示，其內容（投資、發行）、科技（以淘票票為核心的票務業務）均錄得同比大幅增長。其中“科技”一項財年收入達12.64億元。
網上售票，高度依賴于平臺自造流量的能力，幾乎是以阿里、騰訊等為代表的互聯網公司的“專利”。王長田曾表示，網上售票改變了電影和消費者的連接方式，不僅是“售票”這一淺層動作。更在于，它讓電影公司可以通過“預售”，判斷電影的票房前景，受眾群體的畫像，使得后續的排片、營銷動作，更有的放矢。與此同時，積累下的觀眾數字資產，可以讓電影公司更了解市場喜好、趨勢，反向指導公司電影作品的開發。
2022財年，阿里影業依托于阿里電商生態、天貓潮玩的IP衍生業及商業化業務，則錄得同比30%的營收增長。早在2019年，阿里影業就曾和華誼簽下戰略合作，內容中包括對華誼IP的衍生品開發以及在其電商平臺進行銷售。幾乎同一時間，騰訊增持華誼，雙方意在基于騰訊系平臺打造“華誼兄弟電影專區”，基于華誼IP，開發長短視頻、小說、游戲等諸多領域的作品，延長華誼IP的生命周期。
而最近的案例是，2022年3月，抖音宣布與搜狐達成合作，獲得搜狐全部自制影視作品二次創作相關授權，包括《法醫秦明》、《匆匆那年》、《逆光中告白》等熱門劇作。此前，字節跳動還曾以6.3億元的價格買下了徐崢執導，歡喜傳媒出品的《囧媽》，實現了春節檔電影的在線首播。當然，這一舉措因對發行、院線等利益相關方造成損害，也引來了業界的普遍批評，所以至今少有公司效仿。
關于IP衍生與商業開發，博納最新招股書顯示，其于2019年至2021年期間，累計實現版權銷售金額11.85億元。其IP持續盈利的方式主要包括：①售賣版權片庫中一定時期內的互聯網平臺、電視等渠道的播映權；②對優質電影的IP 進行電視劇、網劇等進行改編或者投拍其續集、系列電影等；③對主題公園、消費商品、游戲等周邊衍生領域進行 IP 授權。
雖然如今IP開發幾乎是電影公司的標配，但其實這一業務為各大公司帶來的實質性收入仍“微不足道”，財報上也較少披露。有業內人士指出，IP開發仍不成熟。反而是行業集中度的提升，能給電影公司帶來最具確定性的業績增長。成熟的美國電影市場，六大電影公司占據了市場75%—80%的份額，王長田曾斷言，中國也會出現自己的“六大電影發行公司”，每一家的市占率都在10%以上。據公開數據，2019年至2021年票房排名前10大影投公司，擁有超過30%的市場份額，與此同時，份額集中度逐年走高，趨勢不可阻遏。與北美市場對比仍有差距，但同樣也是增長空間。
“影視公司必須具備一定資金規模，做不到每年投資多部電影，分散持倉的小公司，虧損的風險會比較大。而像光線、博納等，依靠廣撒網，最終每年都能押中一些優質項目，獲得一個相對有保障的投資回報。所以市場最終強者遇強，大魚吃小魚，行業必然是越來越集中的。”
但疫情前僅2018年出現季度虧損
圖片源自：同花順App
2010年前后，華誼和博納幾乎同時上市。只不過前者在國內創業板，后者在境外資本市場。在華誼市值沖擊千億時，經營業績僅略遜一籌的博納，在海外備受冷遇。直到2016年完成私有化退市前，博納市值折合人民幣已不足50億元，而當時華誼仍高達400億元。當時的投資人，甚至有意撮合博納并入華誼。
“2016年是中國一輪牛市的尾聲，當時考慮到如果要再上市，需要等一個窗口期，但還是決定回來。”于冬曾解釋，所以從境外退市回A股，主要原因在于國外電影行業已進入發展的成熟期，市場對行業的估值普遍偏低。而國內電影市場蓬勃發展，業務更受認可。
從2016年到2022年，時隔6年，如今博納終于登陸A股。8月8日，博納發布首次公開發行股票發行公告，確認發行價5.03元，發行市盈率22.99倍。但按照其2021年歸母凈利潤，當下博納的發行市值，甚至仍略低于股價處在歷史底部的華誼，更是遠遜于光線傳媒。
可見，雖然業績良好，但對于身處多事之秋的電影公司，如今的市場似乎已不再愿意給出高估值了。
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